VC范式焦虑：从资产创造到交易导向 下一步是什么
Tether决定出手拯救加密VC行业。
9.24日，由美国商务部长卢特尼克家族撮合，USDT发行方Tether有意以5000亿估值出让3%左右股份，募资至少150亿美元。
在此之前，2025年稳定币赛道初创企业融资不足6亿美元，根据Rootdata数据，加密行业整体融资仅130亿美元。
危中有机，2025Q1币安融资20亿美元，Q2稍显沉寂，Q3DAT财库策略大行其道，Q4预计围绕Tether展开争夺。
并未复苏，加密企业融资难，加密VC投资难的困境仍将持续。
2025上半年融资额已经超越2024全年，这并不能说明2025情况更好，2024年实在是太差了，根据TheBlock报道，2024年，仅20家VC就占据了所有LP资本的60%，而其余488家公司瓜分了剩余的40%，集中化体现出内卷的无序和激烈。资产创造体系的崩溃
2020年DeFiSummer发轫于2018年，2025年PerpDEXWar起源于2022年。
美联储开启降息周期，在以往的叙事中，会是链上、DeFi的利好因素，APR跑赢美债收益率的压力更小，所以资金会涌向交易、借贷等高收益产品。
但是本轮周期，如果还有周期的话，情况可能不会如以往乐观。
一方面，加密产品已经和美债、美元深度绑定，比如一众YBS（收益型稳定币）的底层收益并不是ETH对冲而来，而是美债利息+自身补贴；另一方面，链上资产的估值体系实则已经崩溃，高FDV击垮币安主站定价体系，现在只剩BinanceAlpha苟延残喘。
沿着估值逻辑进一步思考，加密行业只有两种情况最赚钱：
绝对少的参与人数，相对高的资本流动性，比如DeFiSummer时期，链上人数1000，CEX买币者10-100万—>资产创造是最有利可图，发币的造富效应可以覆盖VC投资和项目方运营，头等仓$Aave1000倍回报率并不极端，当时只道是寻常。
绝对多的参与人数，无限制的资本流动性，比如USDT、公链（$BTC/$ETH）和交易所（Binance/FTX/Hyperliquid），其网络效应依次降低，即使以USDT的10亿级使用人数来计算，仍旧无法比肩互联网超级应用。
目前来看，家办、养老基金、主权财富基金以及互联网巨头，基本不会再向资产创造领域投入重金，而会更考虑规模效应，这也意味着Blockchain作为生产力技术的想象触顶，只能当做大号的金融科技去估值。
更深刻的危机在于，融资并不一定需要VC参与，尤其是非美国VC参与，Polymarket收购CFTC注册交易所QCEX重返美国市场，Tether推出GeniusAct合规稳定币USAT重返美国市场，ETF和DAT也基本发生在美股，也是美国市场。
导向交易不再是更优质的撮合引擎之间的比拼，而是资本运作的成熟度，所谓的合规交易所，更像是制造新来者的准入门槛，小院高墙坐收高额手续费。
在融资之外，行业品牌自身也开始相互耦合，体现为2024-2025年并购周期，Coinbase收购Deribit补齐期权市场，Phantom收购钱包工具 Bitski，安全产品Blowfish和交易工具SolSniper，甚至是Stripe也在收购钱包服务Privy和稳定币工具Bridge。
不论是Coinbase的EverythingExchange愿景，还是Hyperliquid的HouseAllFinance口号，区分CEX和DEX意义已经不大，导向交易的重心也不再是和散户链接，而是提供更主流或长尾的交易选择，以及流动性！流动性还是流动性！
所以Coinbase会绑定Circle发行USDC，Hyperliquid要自行玩转$USDH，看重的并非是稳定币的规模效应，而是稳定币的获客和留存能力，这是他们和USDT最大的不同。
VC看待USDT的视角，投资Tether虽然昂贵，但是稳赚不赔；
USDT本次开放募资：
低利率时期开放募资，利用外部资金发展自身多元业务
给川宝相关实体进入机会，参考币安完成融资使用USD1
预计应对更惨烈的稳定币竞争，尤其是YBS的分润机制，既需要阻击Circle，也要应对Ethena
导向交易成为2025年的资本流动共同特点，但是这不是未来，DAT、配资、LP、稳定币、RWA都缺乏想象力，参投PerpDEX或者稳定币都是无功无过的打工人选择。
VC说到底是手工作业，必须押注未来“感觉”和“趋势”，对底层技术、网络效应、当前热点的祛魅，寻求长周期内的PMF。
千倍收益要看下一个“全球性应用”，稳定币、交易所和公链之外还有什么？
矿业已经到达临界点，矿业的未来是数据中心，或者更改Bitcoin经济模型，简单来说就是收转账手续费，不同于交易手续费维护Bitcoin网络，转账手续费维护使用者利益。
导向交易的各个环节已经被现有巨头圈中，挑战Coinbase、Hyperliquid、币安几乎不可能，围绕其进行外围活动或者成为其生态一部分更为可行。
值得注意的是，交易所与做市商的强势是一种错觉，仅在币安生态有效，在更高维度的资金流动上，他们也变得弱势，ETF、DAT和M&A等维度上，做市商并不强势，尤其是BTC/ETH的二级回报率，交易所和做市商并不比别人聪明。
如果对稳定币融资保持热情，那么唯一的问题就是，他们准备如何对抗USDT的先发优势和网络效应，这不是资金量的差异，而是消费行为的改变。
传统互联网可以烧钱换市场，打车、外卖、本地生活，但是怎么让人切换金融资产，目前还没想到好的解决办法，现在的尴尬局面，导向交易不会是未来创新重点，但我们还没想出交易之外的互动形式。结语
加密行业正在经历裂变，必须超越Fintech估值框架，拥抱全球性应用才有未来，但是现在来到分岔路口，未来是更多、更频繁、更主流的交易，还是更广的用途（Blockchain，稳定币，RWA，Web3）？
对2025年VC行业的预先总结：
周期破碎，交易主流化（BTC/ETH），投资集中化
加密企业融资难，加密VC募资难，估值体系崩溃
从投资到配资，中介属性增强，与二级市场互动减少
主轴分散，Q1币安，Q2分散，Q3DAT，Q4稳定币
现在情况很像世纪初加密泡沫崩溃，人们需要重整旧山河，Facebook、谷歌和苹果都是泡沫之夏后的产物，逆周期投资也许看ArthurHayes？
总之一句话，我们需要加密时代的彼得·蒂尔，而不是互联网时代的a16z。