Crypto能否挺过 2025 年的 TGA 账户回补流动性紧缩？
作者：Stacy 翻译：善欧巴，金色财经
美国财政部即将进行的5000亿至6000亿美元现金回补，正值一个脆弱的市场时刻。这将抽走市场的流动性，并首先通过稳定币影响Crypto。为什么这很重要？正在发生什么：TGA账户回补解释
美国财政部将其主要的现金账户保存在美联储，这个账户被称为财政部普通账户（TGA），它的运作方式类似于政府的活期账户。
当余额过低时，财政部必须通过出售更多债务（通常是短期国库券）来回补账户。投资者用现金购买这些国库券，这部分现金就会离开金融体系，流入TGA账户。
可以这样理解：如果一家公司通过出售债券突然筹集了大量资金，投资者为了购买这些债券而放弃了现金，那么其他地方可供消费的资金就会减少。同样的事情也发生在这里，只不过规模达到了万亿美元级别。
这之所以重要，是因为它会暂时性地抽走市场的流动性。2023年，当财政部进行大规模回补时，其影响被一些安全缓冲机制所缓和：银行有更多的额外准备金，外国投资者仍在购买，并且货币市场基金从美联储的隔夜逆回购工具（RRP）中提取了超过1万亿美元。这意味着市场几乎没有察觉到流动性的流失。
而在2025年，财政部将在接下来的2到4个月内再次发行5000亿至6000亿美元的新债务，以将TGA账户重建至约8500亿美元。但这一次，大多数缓冲机制都已消失。这就是为什么Delphi将此周期称为“脆弱”的原因。
在传统市场中，回补通常意味着短期借贷成本上升（回购利率、国库券收益率），这会让投资者变得更加谨慎。
但Crypto的反应更快，因为它严重依赖稳定币。稳定币就像Crypto的“现金轨道”：当其供应量增长时，Crypto有了更多燃料；当供应量萎缩时，上涨势头就会停滞。
2021年，当缓冲机制充足时，稳定币供应量增长了16%，Crypto价格得以维持。
2023年，缓冲机制减少时，稳定币供应量下降了4.15%，ETH下跌了约13%，尽管BTC价格保持平稳。
2025年，在缓冲机制几乎消失的情况下，稳定币供应量可能会萎缩得更快，而这种压力将首先在Crypto中显现。BTC可能会表现得更好（因为它被认为是**“更安全”**的Crypto），但ETH和山寨币可能会出现更剧烈的下跌。
这里有一个新的转折：稳定币本身现在是国库券的大买家。
Tether和Circle持有超过1200亿美元的国库券。
像USD1这样的新型合规稳定币，其设计初衷就是在铸造新Tokens时购买政府债务。例如，如果一个机构购买1亿美元的USD1，这笔钱将直接进入国库券市场。
从长远来看，这可能会将财政部抽走的部分资金重新循环回Crypto市场。但目前，这些资金流还不足以抵消5000亿至6000亿美元的回补规模。
可能的时间线
Delphi认为这次回补可能分为四个阶段：
夏末（8月至9月初）：市场保持强势，类似于暴风雨前的平静。
9月中下旬（围绕9月16-17日的FOMC会议）：如果国债发行集中在前段，将进入震荡期。流动性迅速收紧，风险资产回落。例如，国库券拍卖可能会突然提高收益率，给杠杆头寸带来压力。
9月底至11月：进入疲劳期，稳定币供应和交易量萎缩。Crypto可能在此期间表现不佳，尤其是山寨币。
12月至2026年1月：一旦TGA目标达成且国债发行放缓，压力就会缓解。如果稳定币供应再次扩张，风险资产可能会在新的一年反弹。我的看法
这次TGA账户回补比大多数人预期的更具风险，因为RRP的安全网已经消失。现在每筹集的一美元都直接从市场流动性中抽取。
Crypto将是早期预警系统。如果稳定币在9月份出现萎缩，那将是一个明确的红色警报，甚至早于股票或债券市场显现压力。
市场的“等级”将保持不变：
在压力下：BTC>ETH>山寨币（BTC表现最好）。
在复苏中：如果稳定币资金流和ETF资金流入能提供支持，则ETH>BTC>山寨币。
我的基本判断是，9月到11月将是一个动荡时期，随后，如果国债发行放缓且稳定币停止收缩，年底将会迎来一个更好的布局时机。