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Dragonfly研报：空投对Blockchain生态的影响 美国监管政策造成哪些损失

  • 2025年3月12日 22:44

来源：Dragonfly；编译：五铢，金色财经空投是Blockchain采用和价值分配的战略工具

空投将Tokens直接分发到钱包地址（通常是免费的），是Blockchain项目增强用户参与度、分散Tokens分发和奖励社区忠诚度的战略工具。本分析探讨了空投在Blockchain生态系统中的影响，提供了有关它们如何为新兴数字经济中价值创造和分配的更广泛目标做出贡献的见解。

我们分析了2019年至2023年期间进行的12次空投（11次地理封锁空投和1次非地理封锁空投作为对照）的数据，以确定阻止美国用户领取Tokens的经济影响。

受地理封锁影响的美国人数：我们估计，2024年，92万至520万活跃美国用户（占美国估计的1840万至5230万Crypto持有者的5-10%）普遍受到地理封锁政策的影响。这些政策限制了空投的参与，并限制了他们对某些项目的使用。

2024年美国活跃地址的百分比：全球所有活跃加密地址中约有22-24%属于美国居民。

我们样本中的空投总价值：在我们的11个项目样本中，它们迄今为止共创造了约71.6亿美元的总价值，在此期间，全球约有190万索赔者参与，每个合格地址的平均索赔价值中位数约为4.6万美元。

根据我们的样本估计美国用户的收入损失：在我们11个地理封锁空投样本中，估计2020年至2024年美国用户的总收入损失在18.4亿美元至26.4亿美元之间。

根据CoinGecko的样本估计美国用户的收入损失：将我们在美国活跃地址的百分比应用于CoinGecko分析的另一个21个地理封锁空投样本，美国人在2020年至2024年期间的潜在总收入损失可能在34.9亿美元至50.2亿美元之间。

因地理封锁空投而错失的个人税收收入：根据我们对地理封锁项目（用于下限）和CoinGecko的样本（用于上限），估计2020年至2024年期间因地理封锁空投收入而损失的联邦税收收入2024年的损失估计在4.18亿美元至11亿美元之间，另外估计州税收损失为1.07亿美元至2.84亿美元。总体而言，这意味着估计税收损失为5.25亿美元至13.8亿美元。这些估计不包括最终出售这些Tokens后资本利得税将产生的额外税收，这是政府收入的另一个损失来源。

离岸迁移导致企业税收损失：Crypto业务转移到海外大幅减少了美国的税收收入。例如，Tether报告称，2024年该公司的利润为62亿美元，但该公司在海外注册成立，如果该公司完全接受美国税收，则可能要缴纳约13亿美元的联邦企业税和3.16亿美元的州税。虽然实际责任取决于公司结构，但这只是一家公司，这表明Crypto公司在海外运营会造成更广泛的税收损失。前言

Crypto和Blockchain技术并不是转瞬即逝的技术趋势；它是全球经济格局的重大转变，为美国提供了在这个变革性行业中提供富有远见的领导力和开拓性治理的黄金机会。然而，美国并没有接受这一角色，而是发现自己陷入了政治内斗和破坏这一新模式发展的努力之中。

在这样的环境下，许多加密项目不愿与美国用户接触也就不足为奇了，因为美国法律对数字资产的模糊应用阻碍了他们。这种不确定性导致了重大的财务损失，并限制了美国用户参与该行业的机会，包括参与空投——一种分发新Tokens和促进用户参与的创新方法。

本报告旨在提供数据驱动的见解，了解Crypto空投在加速经济增长方面的作用，并说明由于美国限制性政策而造成的财务损失。它将满足对支持创新的监管框架的迫切需求，同时提供明确的指导方针来保护投资者和市场的完整性。我们的分析深入探讨了当前监管实践的切实经济影响，包括对美国用户进行地理围栏以防空投的财务影响以及由此造成的政府税收损失的详细指标。

通过研究这些关键因素，以及对美国监管环境及其对Crypto领域的影响进行更广泛的分析，我们提倡进行监管变革。这些调整将使美国公民和企业能够积极有效地参与全球Crypto市场，利用空投来刺激创造就业机会、推动业务增长和增加税收收入。全球数字经济的不断发展以及美国需要采取更具竞争力和支持性的监管立场来保持其领导地位，凸显了这项研究的紧迫性。

本文采用双管齐下的方法来分析空投分布，同时利用链下和链上数据源。通过结合这些互补的数据集，该分析旨在对美国多个项目的分布模式、Tokens索赔和估值动态进行全面评估。我们的方法旨在测试关于空投在美国Crypto生态系统中的有效性和覆盖范围的特定假设。我们旨在回答的关键问题包括：

-全球Crypto用户中有多少百分比是美国用户？

-有多少活跃的美国Crypto用户受到地理封锁做法的影响？

-对美国索赔者进行地理封锁是否会导致用户和美国政府的重大收入损失？一、空投背景空投的定义

什么是空投？

Crypto空投是一种无需支付金钱即可将平台原生Tokens分发到特定钱包地址的方法。Blockchain初创公司通常使用空投来吸引人们对其项目的早期兴趣和支持，通过扩大Tokens分发来促进去中心化，并奖励社区参与。[6]通常，空投涉及向项目生态系统内活跃用户的钱包发送少量Tokens。[7]空投通常会奖励那些随时了解Crypto发展情况、参与社交媒体社区并满足特定标准。[8]

如何确定空投资格？

Blockchain项目使用各种方法进行空投——在大多数情况下，结合几种方法来最大化影响。这种量身定制的方法确保空投不仅用于分发Tokens，而且还支持项目的更广泛目标，例如用户获取、社区建设或市场渗透。项目采用各种标准来确定接收空投的资格，包括以下内容：

过去的活动。团队根据先前的链上活动确定一系列启发式方法，以得出每个地址的可索取金额。这些方法通常考虑过去与空投协议的互动。此外，这些协议通常会奖励用户在竞争对手平台上的先前活动，这是一种称为吸血鬼攻击的策略的一部分，旨在吸引用户远离竞争对手。

早期贡献者。在几乎所有情况下，空投都会奖励早期用户。空投参与者将根据声誉和对项目的贡献等多种因素单独选择接收Tokens。[9]这种方法是一种更集中的方式，可以奖励早期和活跃用户的参与，为那些对社区或项目做出重大贡献的人提供有针对性的奖励。[10]

快照。现有Tokens持有者根据他们在特定时间点的实际Tokens持有量接收Tokens时间。[11]对Blockchain进行“快照”，记录所有交易和余额，以确定是否有资格获得空投。[12]

分叉。分叉是指Blockchain分裂成两个独立的链，从而向用户分发新的Tokens。[13]大多数情况下，如果您持有分叉链的原始Tokens，则您有资格获得此空投。这确保了新Tokens在现有持有者中广泛分布，从一开始就为新创建的链提供既定的广泛用户群。[14]

抽奖。一些空投与抽奖相结合，参与者有机会通过持有Tokens、积累积分或仅仅表达兴趣来获得抽奖券。[15]这通常用于当对空投感兴趣的个人数量超过项目计划分发的Tokens数量。在这种情况下，会举行抽奖，随机选择有限数量的钱包来接收空投，从而为该过程增加了一些机会元素。[16]

符合条件的用户如何领取空投？

在大多数情况下，空投领取流程遵循类似的结构。空投领取智能合约由项目团队创建，其中包含符合条件的地址列表和相关的可领取金额。用户前往领取网站，通过连接钱包证明地址所有权，然后领取分配的Tokens。在某些情况下，用户还可以使用其他Blockchain地址或X、Github和Discord等链下平台上的账户进行注册，这些平台可能具有相关的可领取Tokens。

大多数情况下，用户必须主动领取Tokens。在极少数情况下，项目可能不需要用户采取任何主动步骤，而是批量将Tokens转移给每个接收者，这通常在交易费用较低的情况下完成。如果空投日期与Blockchain创建日期一致，Tokens可能会在Blockchain创世时通过空投分发，从而减轻转移的需要。

空投在技术上是如何执行的？

执行空投涉及多个技术流程。首先，该过程涉及定义空投参数并确保所有先决条件都已到位。这涉及建立资格标准、确定总Tokens分配、指定空投的时间表、最终确定快照日期、分配机制以及任何相关的索赔要求，以便为后续步骤提供清晰的框架。此外，可以对现有钱包和网络活动进行审计，以完善资格标准，使其符合项目的目标。[17]

为了识别合格的参与者，将在指定日期拍摄Blockchain快照。该系统利用先进的快照工具，捕获符合预定义条件的钱包状态，并提供可验证的收件人分类账。系统会过滤数据以排除不合格的地址，例如休眠钱包或已知机器人，从而确保分发列表公平准确。[18]

同时，空投智能合约的开发也是为了实现分发过程的自动化。这些智能合约在自动化分发过程中发挥着关键作用，确保公平透明，同时消除人工干预的需要，并高效处理任务，例如管理合格钱包列表和分配适当数量的Tokens。[19]

在部署之前，智能合约将接受全面的第三方安全审核，以识别和解决漏洞，确保能够抵御潜在攻击。反机器人机制、钱包验证协议和重复索赔预防措施已集成到合约中，以提供额外的安全性。[20]

在准备好资格列表和智能合约后，将专门为空投流程生成新的Tokens，以便进行分发。然后，Tokens将转移到智能合约控制下的指定分发钱包。这确保了所有用于空投的Tokens都在可追溯的环境中得到安全管理。[21]通过智能合约，快照期间识别的钱包可以无缝接收其分配的Tokens。对于基于索赔的分配，参与者将通过官方沟通渠道收到通知，并提供详细说明以确保用户友好访问。在整个过程中，Blockchain提供了所有交易的不可变记录，从而增强了透明度和问责制。

空投的演变

空投最初是一种吸引用户并分发Tokens的机制，后来演变为一种受用户期望、监管解释和市场行为影响的更复杂的工具。

初始阶段：大规模赠送（2014-2019）：

最初的空投是一种简单的Tokens分发机制，用于创建初始市场并提高项目知名度。[22]一个典型的例子是2014年在冰岛发行的AuroraCoin，旨在向所有冰岛公民提供Crypto，作为一种普遍访问的形式。[23]用户需要主动领取Tokens。[24]Aurora实验标志着空投作为一种数字资产分发策略的开始，尽管它在吸引用户参与去中心化生态系统方面受到限制。该时代的后续空投涉及平台分叉（例如2018年的Zcash）和社区建设（例如2016年的Stellar的XLM）的分发——本质上专注于快速扩大用户群，而不是与协议进行有意义的交互。

追溯和定期空投（2020年至今）：

2020年Uniswap空投之后，空投分配模式成为一种更具战略性的工具，标志着空投演变的关键时刻。当Uniswap发现自己受到SushiSwap（一个为用户提供Tokens激励的Uniswap分叉平台）的攻击时，Uniswap用自己的Tokens和空投进行了反击。[25]Uniswap用UNITokens奖励之前与该平台互动的用户，这赋予了其生态系统内的治理权。[26]这次成功的、追溯性的空投说明了空投在促进去中心化治理、定位它们既是用户奖励机制，也是社区参与的工具。[27]

继Uniswap成功之后，空投已演变为根据协议的使用情况奖励用户。[28]这些变化鼓励了直接有利于项目的行为，帮助建立了参与的社区。例如，2021年dYdX空投根据特定时间范围内实现的特定交易量奖励与dYdX协议进行交互的用户。[29]

此外，项目已经开始尝试分阶段或定期空投，以便对空投设计进行反馈。Optimism就是一个例子，它于2024年11月启动了第五次空投。在这次空投中，该项目奖励了在2024年3月15日至9月15日期间与其超级链上至少20个智能合约进行交互的用户，后来发展到也奖励在其超级链上与各种类别的应用程序频繁交互的用户。[30]

然而，随着空投越来越受欢迎，它们开始产生意想不到的后果，例如“耕种”行为，这是参与者可以玩弄系统以从空投。[31]用户开始期待空投并与平台互动仅仅是为了有资格获得未来的Tokens分配，通常是通过表面或最少的互动。[32]这样做的问题是空投农民很少增加长期价值，因为他们在领取后立即停止耕种并出售，之后很少参与项目。有趣的是，项目变得精明起来，有时会利用协议上发生的Mining行为来抬高使用指标。总的来说，随着时间的推移，Mining行为削弱了空投促进有机使用的有效性，相反，用户试图利用这些空投来获取尽可能多的价值。[33]

为了应对空投Mining行为，项目在确定空投分配之前实施了sybil攻击检测程序，将某些地址列入空投索赔黑名单。然而，Mining行为的发展速度与sybil攻击过滤一样快，导致项目和空投Mining者之间不断上演猫捉老鼠的游戏。

虽然创新思维在很大程度上推动了空投设计的演变，但美国的法律环境已成为影响其发展轨迹的最重要因素之一。项目面临美国证券交易委员会（“SEC”）和商品期货交易委员会（“CFTC”）等监管机构的审查，这促使人们仔细考虑空投的结构，以避免引发法律陷阱。

为了降低触发SEC或CFTC行动的风险，项目会排除美国用户[34]或避免提前宣布空投，从而减少任何招揽投资的迹象，否则可能会被解读为试图创建一个间接使发行人受益的二级市场。这一策略通过确保不直接或间接地从接收者那里获得任何报酬来加强。

为了应对日益增加的监管压力，一些项目探索了替代的Tokens分配模式。这些模式包括“锁仓空投”，用户将资产锁定在协议内以换取Tokens（锁定时间越长，获得的Tokens越多）；[35]和荷兰式拍卖，其中Tokens以降价逐步释放，允许参与者以与市场需求一致的价格购买，确保公平透明的分配。[36]这些模型旨在应对复杂的监管环境，但它们在法律环境中仍未得到很大程度的测试，并且可能仍面临审查。大多数项目继续依赖既定的低风险策略，并对尝试未经法律检验的新模式持谨慎态度，因为它们可能导致监管挑战。

最终，空投的演变表明了创新与合规之间的平衡。当项目努力吸引用户并奖励忠诚的参与者时，它们还必须应对将许多这些策略视为潜在证券交易的监管环境。这往往会导致市场扭曲和不正当的激励，掩盖了空投的全部潜力以及它们如何继续有机发展。二、当前美国监管环境

美国的Crypto行业正处于关键时刻，面临着严格的监管审查，这可能会扼杀创新，并将有前途的项目推向海外。美国证券交易委员会和商品期货交易委员会最近的执法行动凸显了向“执法监管”的转变，即机构对个别项目施加处罚和诉讼，以制定监管标准，而不是制定明确、一致的规则。这种方法（特别是美国证券交易委员会的做法）绕过了正式的规则制定要求，并通过事实上对关键新兴技术的监管构成了公然的越权行为，而1933年和1934年的原始证券法既没有考虑也没有解决这一问题。[37]

这种策略带来了巨大的不确定性和风险，对创新产生了寒蝉效应，并迫使许多加密项目和公司到海外寻求更清晰的监管框架。这种不确定的气氛使初创公司和老牌公司的合规性变得复杂，迫使许多公司在国外寻求更有利的监管环境，并引发了人们对美国在这一领域监管实践的长期合法性和透明度的质疑。

Crypto是证券、商品还是其他东西——*豪威*测试

1933年《证券法》（“证券法”）和1934年《证券交易法》（“交易法”）授予美国证券交易委员会监管“证券”的权力，该术语在两部法规中通过详细的类别列表进行了广泛定义，包括股票、债券、认股权证和“投资合同”。[38]值得注意的是，“Tokens”、“Crypto”和“数字资产”等术语并未出现在此定义中。因此，美国证券交易委员会试图通过应用四叉*豪威*测试将这些资产归类为“投资合同”。

豪威测试源自1946年最高法院的案件SECv.W.J.HoweyCo.，是确定一项交易是否符合“投资合同”资格并因此受美国证券法约束的主要标准。[39]一项资产要被视为投资合同，它必须涉及：（1）金钱投资，（2）投资于共同企业，（3）预期获得利润，（4）主要来自他人的努力。[40]然而，将豪威测试应用于加密资产引发了新的复杂问题，因为该测试最初旨在监管传统证券，而传统证券通常是中心化的，并且依赖于对投资者负有义务的可识别实体。[41]

加密资产本身往往缺乏证券的基本特征。[42]根据Howey规则，一项交易要想被认定为证券，关键在于具体交易的结构和背景（例如*I*C*O，即筹集资金并承诺利润），而不是基础资产本身。[43]相比之下，二级市场中的许多Tokens并没有建立可识别发行人与个人Tokens持有人之间必要的法律关系，而这是区分证券与其他资产的关键特征。[44]此外，加密Tokens通常不承诺或暗示与持续管理或创业努力相关的利润。因此，将加密Tokens广泛视为证券可能需要在证券法中引入一个全新的概念：“独立于发行人的证券”，而目前任何现有法律先例都不支持这一概念。[45]

围绕加密空投和Tokens分类的监管模糊性凸显了加密行业面临的一个重大挑战：无法“进来注册”。[46]现有的美国证券法是为股票和债券等中心化资产设计的，这些资产由可识别的实体发行，并对投资者负有持续义务，这使得传统的注册要求不适合去中心化的、以实用为重点的Tokens。这些法律没有考虑到各种各样的Tokens类型——稳定币、治理Tokens和实用Tokens，每种Tokens在其生态系统中都扮演着不同的角色。例如，实用Tokens可以授予访问服务的权限，而治理Tokens允许持有人参与去中心化的决策。与传统证券不同，这些Tokens通常不承诺盈利或直接财务回报，这挑战了数字资产本质上是一种投资合约，因此是一种证券的假设。

加密领域分销模式的多样性进一步使监管环境复杂化。与通过单一中心化实体发行的传统资产不同，加密Tokens通过Mining、分叉、空投和*I*C*O等方式进行分发，每种方式的结构和目的都有很大差异。[47]例如，Mining会生成Tokens作为对网络参与者的奖励，而不是通过融资投资计划。分叉会将现有的Blockchain拆分成一个新Tokens，免费分发给持有者，而空投则涉及赠送Tokens以扩大网络采用，而不是筹集资金。[48]这些模型通常不符合豪威测试下的“资金投资”和“期望从他人的努力中获利”标准，挑战了Tokens仅基于其发行而本质上是证券的假设。

真正的问题在于交易的性质，而不是Tokens本身。豪威测试用于确定什么构成投资合同，它关注的是交易的情况——交易双方的承诺、关系和期望，而不仅仅是资产。[49]例如，如果Tokens被出售以资助投资计划下的项目，它可以被视为证券。但同样的Tokens，如果后来在二级市场上自由交易，没有任何附带的合同承诺或义务，并不一定会成为证券。这种区别反映了核心的法律原则，即交易，而不是资产，决定了是否存在投资合同。就像具有里程碑意义的豪威案中的橘子园一样[50]，资产本身（本案中的Tokens）并不是仅仅因为被出售就成为投资合同。交易的情况和性质决定了交易本身是否符合豪威案下的投资合同资格。

在这种情况下，传统的注册是不切实际的。Crypto公司经常面临这样的困境：要么试图构建产品以避免触发证券法，这会带来相当大的法律不确定性和成本，要么完全限制美国以规避监管问题。注册为证券将带来不成比例的高合规负担，因为现有框架要求将每笔Tokens交易视为证券销售。这一要求不仅对于运营去中心化网络的精益加密初创公司来说是不可行的，而且也不符合Blockchain生态系统的性质，在Blockchain生态系统中，Tokens的作用经常与传统证券不同。当前的监管框架没有考虑到Blockchain生态系统中Tokens的功能和分布高度多样化，通常用作网络内的工具而不是投资工具。因此，明确、更新的监管方法至关重要——区分融资交易（可能适用证券法）、二级市场Tokens交易、空投、Mining等——所有这些都应该区别对待。

当我们探索Crypto监管的复杂局面时，显然区分不同类型的加密活动至关重要。在考虑空投时，这种区分尤其重要，因为空投具有与传统证券发行不同的独特特征。

空投更类似于这些范例

Crypto空投更类似于(i)忠诚度计划或(ii)会员制度，而不是传统的证券或股票分配。忠诚度计划旨在激励客户保留并奖励客户重复购买或持续参与品牌活动。此类计划包括航空公司常旅客计划或信用卡奖励。另一方面，会员计划通常提供独家福利，例如参加私人活动、折扣或高级功能，重点是为参与者创造归属感和专属感。尽管存在这些功能上的区别，但SEC经常根据“免费”股票案例框架评估空投，[51]将其视为免费股票分配并受到证券监管。这种监管方法未能考虑到空投的独特性质，空投更适合类比为促进参与和建立社区的机制，而不是股权分配。

i.忠诚度计划

飞行常客里程和信用卡积分，如Crypto空投，是激励用户忠诚度和参与度的储值计划。里程和积分可兑换航班、升舱或餐饮，鼓励用户对特定品牌的忠诚度，就像空投利用Tokens作为奖励忠诚度或鼓励参与平台的手段一样。这两种方法都优先考虑参与度和生态系统增长，但都不是提供投资回报的根本目的。

公司经常提供忠诚度计划，例如航空里程或信用卡积分，而不会触发*Howey*测试。值得注意的是，美国证券交易委员会尚未对信用卡积分或航空里程采取执法行动，进一步强调了它们的本质是消费者激励，而不是投资工具。如果适用于航空公司，信用卡积分属于消费者金融保护局（“CFPB”）和交通部（“DOT”）的管辖范围。[52]因此，有强有力的论据表明，空投不应与这些完善的忠诚度计划区别对待，公司通常会采用这些计划来建立忠诚度和推动参与度。

虽然Tokens与积分和里程不同，因为它们有二级市场并且可以用于治理，但重要的是要考虑到二级市场的存在本身并不一定将Tokens归类为投资。与礼品卡一样，Tokens的可转让性主要用于提高消费者效用和灵活性，而不是表示投资意图。此外，允许Tokens持有者参与治理类似于加入具有投票权的客户咨询委员会或俱乐部，这不会将这些Tokens转换为证券，而是促进更大的用户参与度和社区投入。Tokens空投的核心目的与传统的忠诚度计划非常相似，是激励对平台的使用和忠诚度。围绕类似功能的监管先例支持这种解释，强调需要将空投视为消费者忠诚度策略的延伸。

大通蓝宝石首选卡(ChaseSapphirePreferred)等信用卡就是这种模式的典型代表，它提供可在灵活的奖励激励结构内兑换的积分，从而推动重复使用。[53]在这种模式下，累积的积分可以在大通生态系统内用于各种服务和产品，也可以转让给众多合作伙伴。[54]这种灵活性使持卡人能够从各种兑换选项中进行选择，包括不同的航空公司和连锁酒店，从而最大限度地发挥积分的效用和潜在价值，满足更广泛的偏好和需求。同样，Aave的Merit计划反映了忠诚度计划，根据用户对协议的有意义的贡献（例如治理参与或流动性规定）奖励用户Tokens分配。[55]这些Tokens的功能类似于积分，创建了一个开环激励结构，鼓励持续参与并加强用户对平台的承诺，但同时允许用户转移积分以利用更好的交易。尽管监管框架经常将空投与证券混为一谈，但它们的真正相似之处更接近忠诚度计划，因为它们都主要分配价值以增强参与度，而不是提供财务回报。

对于稳定币等具有稳定价值的Tokens，这种类比就更加强烈。就像忠诚度计划会奖励推荐朋友的用户积分一样，空投同样会激励用户获取和生态系统参与。这些机制不是投机，而是为长期参与奠定基础。

最终，忠诚度计划和Crypto空投有一个共同的核心原则：利用价值分配来深化用户参与、促进社区发展和增强生态系统可持续性。两者都展示了激励措施如何与效用相结合，从而推动有意义的参与，而无需依赖投机性投资动态。

ii.会员资格

无论是在传统行业还是数字生态系统中，会员计划都旨在通过提供专属、实用的福利来培养忠诚度和参与度。例如，NFL球迷会员资格授予优先购票权、球队商品折扣、VIP活动邀请和幕后内容等特权，营造出一种社区感并加深与球队生态系统的联系。[56]这些奖励的价值源于它们与平台的直接联系，而不是来自外部转售机会。值得注意的是，美国证券交易委员会已确认，此类会员计划（如洛杉矶公羊队球迷俱乐部）不属于《证券法》和《交易法》的管辖范围。[57]在一封不采取行动的信函中，美国证券交易委员会澄清说，这些会员资格是为了娱乐和消费而购买的，而不是作为预期获利的投资，这进一步将其与证券区分开来。[58]

同样，Crypto领域的空投服务类似的目的。例如，StargateFinance空投向活跃参与者奖励可在生态系统内使用的免费Tokens。[59]这一策略不仅激励了参与度和忠诚度，还支持了平台内新项目的发展。这两个例子都强调了奖励的内在价值，这些奖励旨在加强特定生态系统内的参与和承诺，优先考虑效用和社区参与，而不是外部财务回报。为什么空投不符合*Howey*规定的证券交易资格

空投不应归类为证券交易。SEC的立场是，空投Tokens构成投资合同，因此属于未注册证券。这一立场反映在本报告后面详述的许多执法行动和非正式指导中。[60]然而，与为筹集资金而设计的传统证券发行不同，空投通常旨在通过免费分发Tokens来促进网络参与。[61]因此，将证券法应用于空投是对其目的的错误描述，给许多Blockchain项目带来了不必要的监管负担。

根据*Howey*测试，空投未能满足关键标准：

无资金投资：*Howey*测试的核心要素是“资金投资”，目的是产生收入或利润，从而建立投资资金与预期回报之间的直接联系。[62]然而，在空投的情况下，Tokens的分发不需要接收者提供任何财务对价。注册账户等最小操作不构成金融投资，这使得空投与促销活动的关系比证券交易更紧密。

缺乏共同事业：要使一项安排符合证券的条件，它必须涉及“共同事业”，这要求参与者之间存在共同的财务关系，并汇集参与者之间的财务资源。这可以表现为横向共同性——投资者将资源集中到一个单一的企业中，将他们的命运相互联系在一起[63]；也可以表现为纵向共同性——投资者的财务成功与发起人或发行人的努力或成功直接相关。[64]然而，空投是独立分发Tokens的，接收者之间没有共同的财务利益或相互依赖的风险，因此缺乏共同事业元素。关于横向共同性，空投将Tokens直接分发给各个接收者，而无需接收者投入任何资金、精力或资源。没有资产集中或共担风险，因为每个接收者的命运完全独立于其他接收者。对于垂直共性，接收方无需投资，因为他们不支付任何钱，因此不可能对发起方产生任何依赖，因为首先就没有投资。

无盈利预期：证券通常意味着预期从发起人或第三方的努力中获得利润。相比之下，空投Tokens通常用于平台内的消费用途，而不是投资目的。Tokens可能会授予用户访问平台特定功能的权限，以便参与，例如对治理提案进行投票或支付服务费用。虽然一些接收者可能会选择出售它们，但任何潜在利润都来自市场力量，而不是发行人的积极推广，从而消除了*Howey*测试的这一标准。

不依赖发行人的努力：空投Tokens的接收者不依赖发行人的行为来增加Tokens价值。与通常依赖持续管理来维持或增加价值的证券不同，空投Tokens会根据外部市场因素而波动，这进一步将其与证券区分开来。此外，任何努力都完全来自接收空投Tokens的个人，而不是来自平台或项目本身。将过去的先例与现代空投区分开来20世纪90年代/21世纪的“免费”股票案例

在关于空投是否符合证券资格的法律辩论中，必须将其与20世纪90年代末和21世纪初“互联网泡沫”期间的“免费”股票案例区分开来。当时，美国证券交易委员会针对的是分发股票以吸引网络流量的互联网公司，认为这些赠品是*非*法的证券“销售”，因为它们没有注册或豁免。[65]这些免费分发的明确目的是为发起人创造利润，并让发行人获得经济利益。这些公司经常从事欺骗行为，利用免费股票的诱惑诱骗投资者提供个人信息或积极推广这些企业，这种做法最终因美国证券交易委员会的严格执法行动而受到遏制。[66]此外，这些证券预计将在二级市场上出售，表明这些免费证券是一种投资。

SEC的分析表明，这些并不是真正的免费赠送，而是以股票换取价值的交易。[67]通过引荐新用户或吸引公众关注公司，这些公司从有效充当营销代理的接收者那里获得了可观的收益。[68]SEC将这些交易视为证券的“销售”，因为根据证券交易委员会的规定，存在价值交换。法案。[69]

在确定是否存在价值交换方面，Tokens空投和“免费”股票案例之间存在几个关键差异：

没有交换条件：在“免费”股票促销中，明确承诺奖励，用户推荐他人以换取股票，导致垃圾邮件广泛传播。相比之下，Crypto空投往往缺乏这样的交换条件；许多接收者仅仅因为积极参与而获得奖励，而事先并不知道他们的参与会导致Tokens分发。没有交换条件，就不可能交换有价值的东西。

缺乏对价：在“免费”股票案例中，参与者给予的对价包括电子邮件地址和社会安全号码等个人数据，这些数据具有内在价值，因为它们可以被发行人用于有针对性的营销和其他货币化策略。根据证券法，这些个人数据可以被视为“对价”，这是合乎逻辑的，因为它为发行人提供了经济价值。相比之下，在空投中，参与者的唯一要求是提供公共钱包地址。这些地址的价值不同，因为：

公开信息：公共钱包地址已在Blockchain上可访问，任何人都可轻松获取。它们的公开性质意味着它们不会为空投发行者提供独家价值。

无个人身份信息：与电子邮件或社会安全号码不同，从证券法的角度来看，公共钱包地址不应归类为个人身份信息。它们不提供直接识别、联系或定位个人的方法，因此降低了它们在Blockchain上进行交易验证以外的用途的实用性。

鉴于这些特点，公共钱包地址不构成证券法规定的有价对价。

Tokens的独立效用：Tokens在功能和用途上与股票有很大不同。虽然股票的价值主要由市场表现和公司管理决定，但Tokens通常具有超越投机目的的内在效用。例如，Tokens可以提供平台访问和参与等直接、有形的利益。这种效用是Tokens设计和目的不可或缺的一部分，强调其主要目的不是在二级市场上转售。因此，不应通过与股票相同的法律视角来看待Tokens，因为它们的主要价值和用途根本不同。

因此，虽然免费股票和空投都可以成为实体用来扩大用户群或奖励忠诚度的促销工具，但这些机制的基本法律解释因资金投资和利润预期而存在很大差异，而这些通常不直接适用于Crypto空投。Morrison域外效力：离岸交易不应受SEC管辖

2010年美国最高法院在*Morrisonv.NationalAustraliaBank*案中的裁决从根本上重新定义了美国证券法的范围，将其适用范围限制在美国境内的交易。[70]该裁决确立了通常所说的“交易测试”，限制了美国证券的域外效力[71]具体而言，法院裁定《交易法》第10(b)条仅适用于在国内交易所上市的证券交易以及其他证券的国内交易。[72]这一先例与分发Crypto空投的实践尤其相关，因为空投往往是全球性的，并不局限于美国管辖范围。

Crypto空投通常涉及向广泛的国际接收者分发数字Tokens，通常不进行任何货币交换。除非Tokens随后在美国交易所交易，否则这些分发不一定涉及美国市场。即便如此，向非美国接收者空投Tokens的原始行为（接收者不在美国领土上进行交易）也超出了*Morrison*定义的范围。

鉴于这些因素，对离岸空投实施美国证券法不仅会超出*Morrison*规定的地域限制，而且还会错误描述证券法框架下这些交易的性质。因此，离岸空投不应受美国证券法约束的论点既得到了*Morrison*判决的法律支持，也符合证券监管的基本原则。执法监管的历史及其对空投和Crypto行业的影响

美国Crypto行业的执法监管历史揭示了一种零散的监管方式，这种方式造成了严重的混乱和矛盾，尤其是在空投和Tokens分类方面。下一节将深入探讨不断变化的监管执法和不断变化的证券法解释如何为处理空投的Crypto项目创造了一个不确定且有时相互矛盾的监管环境。2017年之前：*监管机构开始对首次Tokens发行进行审查和执法

最初，随着Crypto行业开始发展，SEC和CFTC等监管机构采取了不干预的态度。直到*I*C*O的普及和Crypto的知名度不断提高，SEC才开始表明其监管意图。

SEC的DAO报告

SEC于2017年发布的DAO报告标志着SEC在加密领域采取的首次重大监管行动。[73]通过将*Howey*测试应用于去中心化自治组织（“DAO”）分发的Tokens，SEC强调许多此类Tokens可被视为证券。[74]该报告是SEC在“Crypto领域”的“底线”。”正式通知数字资产行业，无论公司位于美国境内还是境外，参与者都需要遵守美国证券法。[75]SEC没有提供明确的监管框架，而是采取了执法主导的方式，根据Tokens销售的结构和对投资者的期望进行评估。这种方法增加了监管的不确定性，尤其对使用空投的公司产生影响，因为他们必须谨慎应对这些不断变化且不明确的标准。2018年至2020年：执法监管的开始

Tomahawk–“免费”Tokens分发案

空投的真正转折点来自SEC于2018年8月对TomahawkExplorationLLC的行动。[76]在本案中，SEC辩称，如果通过赏金计划分发的Tokens符合*Howey*规定的证券资格，则这些Tokens可能违反证券法测试。[77]Tomahawk的“Tomahawkcoin”被赠送给提供促销服务的接收者，SEC认为这是《证券法》第5条规定的一种“销售”形式，尽管没有金钱易手，而且是“免费”的Tokens分配。[78]SEC甚至将免费的Tokens分配归类为可能创造证券，如果它们以某种方式使发行人受益可衡量的（例如知名度、市场兴趣或网络参与度的提高）可以量化为一种价值形式。[79]此案警告称，SEC正在密切审查美国的赏金计划和类似的空投活动，并强调即使是免费分发，如果与旨在增加其价值的促销活动挂钩，也可能被视为证券发行。

SEC的投资合同框架

随后，在2019年4月，SEC首次直接提及空投，并发布了一份非约束性指导文件，名为“数字资产‘投资合同’分析框架”（“框架”）。[80]该框架旨在阐明数字资产如何根据*Howey*测试归类为证券。然而，它留下了大量的灰色地带——比如什么才是“持续的管理努力”（第4条），以及Tokens何时可能通过“充分的去中心化”从证券转变为非证券，未能解决Tokens如何最初作为证券发挥作用，但随着它们实现更大的去中心化或效用，可能会成为非证券的问题。[81]

具体到空投，该框架建议，即使是“免费”Tokens分发，如果它们有助于促进生态系统的经济利益，也可以被视为证券发行，将许多促销活动置于监管之下审查。[82]尽管该框架没有对空投提供具体指导，但通过空投推动采用数字资产网络的项目开始评估第三方接收和索取资产所需采取的行动是否可以被视为豪威测试下的“金钱投资”。[83]

尽管该框架提供了一些有用的指导，但它也为发行人和平台引入了复杂的、针对具体事实的分析，模糊了数字资产领域中证券和商品之间的界限。[84]这种模糊性导致执法行动增多，合法项目在试图遵守美国证券交易委员会不断演变且模糊的标准时面临更严格的审查。[85]

SEC针对Kik、Telegram和Ripple的行动

尽管接下来的这些案件并不直接涉及空投，但它们对更广泛的Crypto市场的重大影响间接影响了空投策略。从2019年到2020年，SEC显著转移了监管重点，针对主要平台对Kik、Telegram和Ripple采取执法行动，从而加深了对之前以监管模糊为特征的市场的关注。在这些案件中，SEC成功阻止了Telegram的17亿美元*I*C*O[86]和Kik的1亿美元*I*C*O[87]，认为所涉及的Tokens构成未注册证券。法院站在SEC一边，确认这些Tokens发行本质上是投资合同，因此受联邦证券法的约束。此外，这两起案件都强调了SEC对可能导致美国转售的外国Tokens销售的管辖权，扩大了美国证券法规在国际上的适用性。Kik和Telegram发出了一个明确的信息，即与生态系统发展相关的Tokens发行可能会被归类为证券。针对RippleLabs的诉讼指控其出售XRPTokens构成未注册证券发行，这进一步加剧了这些监管的不确定性，导致主要交易所将XRP下架，从而加剧了市场波动。[88]

SEC针对Kik、Telegram和Ripple采取的激进行动深刻影响了Crypto市场，极大地重塑了空投策略。在这些执法行动中，SEC已做好充分准备，将Tokens发行归类为未注册证券。随着SEC加强审查，利用空投的项目必须仔细考虑Tokens分发的方式和原因，以避免类似的法律挑战。SEC的行动和指导方针留下的监管模糊性意味着，空投传统上被视为提高用户参与度和网络参与度的良性方法，现在需要仔细评估空投过程的任何部分是否可以根据豪威测试解释为“金钱投资”。这包括评估参与者为接收空投所采取的步骤是否可以被视为可能获得回报的努力投资，受到Tokens发行人持续努力的影响。

因此，SEC备受关注的案件的后果扩大了可能被视为证券的范围，使空投变得扑朔迷离。这种监管环境迫使空投策略以更谨慎和法律上更细致的方式发展，例如阻止美国用户参与空投的资格。项目必须在这些浑水中航行，调整空投策略以尽量降低法律风险，同时在可能受到SEC执法的阴影下努力实现其推广和网络增长目标。2021年至2022年：适应模糊性和对空投的直接攻击

封锁美国用户和使用VPN

到2021年，随着CFTC和SEC加大对提供加密衍生品的未注册离岸交易所的法律行动，加密的监管环境趋紧。两家机构均表示，根据美国法律，由于风险加大且缺乏投资者保护，美国用户在这些平台上进行交易属于*非*法行为。[89]在日益增大的监管压力下，FTX和币安等主要离岸交易所宣布措施禁止美国交易者，包括强制性的了解你的客户（“KYC”）检查、IP地址屏蔽和地理位置过滤器，旨在防止美国人访问他们的账户。网站。[90]

然而，尽管存在这些限制，许多美国交易员仍绕过这些障碍，继续在FTX和币安等平台上进行交易。[91]由于别无选择，美国交易员开始使用虚拟专用网络（“VPN”）来掩盖他们的位置，在某些情况下，在KYC验证期间提供误导性信息。一些平台的最低验证要求（例如简单的电子邮件地址和自我报告的国家/地区）造成了可利用的漏洞。然而，监管机构注意到了此类变通方法。

这一时期也标志着空投方式的转变。继2020年9月16日Uniswap进行大规模Tokens分发[92]（最后一次不受地理封锁的重大空投）之后，后续项目开始越来越多地采用地理封锁策略来排除美国参与者。2020年12月25日的1inch[93]、2021年9月8日的dYdX[94]和2021年11月9日的ENS[95]等空投都体现了这种合规举措。这些例子说明了加密项目如何发展其策略以适应复杂的国际法规并保持符合美国证券法，强调在不断变化的监管环境中的法律安全。

加里·根斯勒宣誓就任美国证券交易委员会主席

2021年4月19日，加里·根斯勒宣誓就任美国证券交易委员会主席后，美国监管机构与Crypto公司之间的紧张关系显著升级。[96]根斯勒在麻省理工学院任职期间以对Crypto的积极看法而闻名，[97]在他担任美国证券交易委员会主席期间，他改变了自己的立场。办公室。[98]他开始将加密行业描述为“狂野西部”，主张加强监管，并经常警告说，许多Tokens可能被归类为未注册证券。[99]到2022年，Gensler的做法进一步强硬，声称市场上近10,000种Tokens中的“绝大多数”很可能证券。[100]由于对国会立法反应迟缓感到失望，Gensler积极推行“执法监管”战略，发布威尔斯通知(WellsNotices)，并针对币安(Binance)和Coinbase等主要交易所提起诉讼，这在整个行业引起了震动。[101]

Hydrogen–空投案

在*SECv.HydrogenTechnologyCorp.*(2022年9月)案中，SEC辩称，通过空投、赏金计划和员工薪酬进行的Tokens分配可能被视为未注册证券发行，从而扩大了证券法的范围，包括非货币分配。[102]具体而言，SEC辩称，这些方法创造了一种“金钱投资”（*Howey*测试下的第1条），因为空投接收者通常必须主动领取Tokens，有时还要支付gas费，这意味着财务承诺。[103]这种不断发展的解释表明，传统的“免费”空投概念已经过时，SEC认为它们是需要用户积极参与和潜在财务支出的免费声明。投诉起草中的含糊之处引发了人们对SEC是否真正区分了赏金计划和空投的质疑，这让行业对要遵循的标准更加不确定。

此外，SEC认为，围绕Tokens分配的促销活动或“推销”表明这些Tokens是以“盈利预期”为目的的，从而将其归类为证券。[104]这一行动强调了SEC的立场，即将Tokens分配标记为“空投”或“赏金”并不能使其免受证券监管。2023年至今：关注大参与者

到2023年，SEC创下了加密相关执法行动的记录，其重点从CEX扩展到去中心化组织和协议。随着2023年2月针对TerraformLabs和DoKwon采取行动，SEC明确表示，该机构正在将其范围扩大到稳定币和其他传统上不被视为证券的加密产品。[105]这一转变表明该机构打算作为主要执法机制主导该行业，并推动其追捕该行业一些最大的参与者，包括Coinbase和币安。[106]

SEC针对孙宇晨、Tron和BitTorrent的行动——空投案

2023年3月，SEC指控孙宇晨及其三家全资公司TronFoundationLimited、BitTorrentFoundationLtd.和RainberryInc.（前身为BitTorrent）未经注册提供和出售加密资产证券Tronix(TRX)和BitTorrent(BTT)。[107]被告进行了多次空投活动，向TRX持有者和各种在线活动的参与者分发BTT。这些活动促进了BitTorrent和TRX生态系统的发展，增加了对TRX的需求和交易量，并向广大受众介绍了BTT。目前，该案仍在美国纽约南区联邦地区法院审理。

2024年4月，SEC修改了其申诉，声称对孙宇晨及其在美国境内的相关活动拥有管辖权。[108]这项修正案强调了孙宇晨在美国的广泛旅行以及他为Tron、BitTorrent和Rainberry进行的推广活动，包括从旧金山办公室进行的直播。这些细节凸显了SEC致力于监管涉及美国居民或领土的外国数字资产运营，即使连接很少。该案源于外国发行，凸显了SEC对与美国有联系的外国实体的严格执法，并警告空投项目要仔细评估合规策略，包括屏蔽美国用户。

逃离美国

由于执法行动、诉讼和行业整体不确定性的猛烈冲击，从2023年3月到8月左右，开始出现有关加密项目表达担忧并希望迁往海外的新闻报道。[109]公司对他们认为美国不明确且限制性的监管指导表示沮丧，这使得在国内开展业务变得具有挑战性。尽管公司表示希望有一个更清晰的监管环境，但随着更多执法行动的涌入，并没有提供任何帮助。

RippleLabs的决定和TerraformLabs的决定——法院裁决的矛盾

作为加密社区长期以来所争论的辩护，2023年7月13日，纽约南区美国地方法院法官AnalisaTorres取得了加密领域最重要的法律胜利之一。在对*Ripple*案的驳回动议作出裁决时，Torres法官区分了机构销售和程序化销售，发现散户投资者的程序化销售不符合证券发行的资格。[110]她推断，买家不可能合理地预期XRP销售会用于增强XRP生态系统并推高其价格，因此未能满足*Howey*的第三和第四个条件测试。[111]此外，该判决为区分一级市场和二级市场销售的论点奠定了基础，这影响了交易所和平台面临的证券责任。

然而，不到一个月后，即2023年7月31日，在同一地区法院，法官杰德·S·拉科夫(JedS.Rakoff)在机构销售和程序化销售的区别上采取了与法官托雷斯截然不同的立场，驳回了TerraformLabs的驳回动议，因为他将所有交易归类为证券发行。[112]尽管两起案件的事实惊人地相似，但裁决却大相径庭，凸显了美国联邦监管机构不仅在如何对加密交易进行分类方面存在极大的不确定性和缺乏明确性，而且联邦法院在如何对加密交易进行分类方面也存在极大的不确定性和缺乏明确性。

CFTC针对Opyn、ZeroEx和Deridex的行动——努力阻止受到攻击的美国人员

2023年9月，CFTC同时对Opyn、ZeroEx和Deridex等DeFi平台提起并达成和解，这些平台面临与*非*法衍生品交易相关的指控。[113]CFTC针对DeFi平台的执法行动凸显了该机构打算将其既定的衍生品和保证金交易监管框架应用于去中心化金融领域的意图。这些行动强调了CFTC的立场，即仅仅阻止美国的IP地址不足以将美国用户排除在DeFi协议之外。然而，该机构尚未明确哪些措施才足够，这使得DeFi平台处于不稳定和不确定的境地，也加剧了计划空投的项目对如何有效遵守规定的困惑。

BebaLLC和DeFi教育基金诉SEC——一项主动出击的空投项目

鉴于SEC对空投缺乏明确规定，且正在针对各种平台采取执法行动，各公司被迫主动出击，以自己的方式积极应对监管不确定性。BebaLLC（“Beba”）是一家位于德克萨斯州韦科的小型服装公司，通过其在线商店销售手工制作的行李箱和配饰，该公司已与总部位于华盛顿特区的无党派研究和倡导组织DeFi教育基金（“DEF”）合作，对SEC提起执法前诉讼。该诉讼寻求法院在Beba计划空投其$BEBATokens之前提供保护，旨在澄清围绕该计划的监管不确定性。[114]

Beba创造了$BEBATokens，并通过免费空投的方式分发，没有任何金钱对价。然而，由于SEC的执法方式监管不力，以及总体上缺乏关于哪些Tokens和行动属于SEC管辖范围的明确指导，该公司推迟了第二次计划中的空投。原告正在寻求宣告性和禁令性救济，认为SEC对数字资产的监管立场超出了其法定权限，违反了《行政程序法》（“APA”），因为该机构在没有参与官方规则制定过程的情况下采用了全面的加密政策。[115]具体而言，它寻求宣告$BEBATokens的空投不是证券交易，$BEBATokens本身不是投资合同。这一澄清将为Beba提供法律确定性，使他们能够继续开展业务运营，而不会面临执法行动的迫在眉睫的威胁。

尽管SEC声称“尚未对Beba采取任何行动，如果真的有那么一天，Beba将有机会为自己辩护”，[116]但这种说法似乎与现实脱节。在SEC出人意料的严厉执法行动的重压下，小公司被迫倒闭，这些行动往往让Beba等企业措手不及，无法恢复。因此，这起诉讼还旨在挑战SEC的越权行为，并确认其执法策略和对数字资产法规的解读已经超越了其法定权限。因此，通过以APA违规指控为目标，该诉讼有可能为SEC在空投中的作用以及更广泛地说，其在数字资产行业中的地位提供急需的澄清。目前，该案仍在美国德克萨斯州西区地方法院审理中。

美国Crypto的合规环境变得如此混乱和令人困惑，以至于企业家几乎不可能有效地驾驭。在2024年9月17日的一封信中，由众议员汤姆·埃默(TomEmmer)领导的两党国会议员小组敦促该机构放弃对“执法监管”的依赖，并强调了对SEC对空投立场的担忧，指出该机构未能澄清空投（通常用于在去中心化网络中分发）应如何根据证券法处理，导致项目和投资者处于监管不确定的状态。[117]

为了使美国保持其在技术和创新领域的全球领先地位，迫切需要转向积极主动、明确定义和平衡的监管政策。只有这样清晰的认识，我们才能培育一个蓬勃发展、合规创新的加密生态系统，使美国市场和消费者受益。项目正在阻止美国人

除了寻求减少与美国的联系外，许多加密项目还积极阻止美国用户使用各种手段访问其平台，以安抚美国监管机构。由于加密产品通常是去中心化的和无需许可的，因此完全遵守为传统的中心化企业设计的法规在技术上具有挑战性，在财务上也很繁重。[118]

由于这种环境，加密项目被迫使用各种方法来限制美国用户。

地理封锁或地理围栏：地理封锁涉及在特定地理区域周围创建虚拟边界（围栏），以便这些位置的用户无法访问服务或在线内容。[119]网站可以使用各种方法来检测您的位置。它可以使用您的互联网协议（“IP”）地址来检测您的大致位置，检查哪个国家/地区处理您的域名系统（“DNS”）服务，确定您的支付数据位置，甚至确定您用于在线购物的语言。[120]

IP地址封锁或IP封锁：IP封锁是一种地理封锁技术，可根据用户的特定IP地址限制对在线平台的访问。每个互联网设备都有自己独特的IP地址，因此网络可以记录此类地址。当IP地址被封锁的人将来访问平台时，该平台的安全系统（防火墙）就可以阻止访问。[121]

VPN阻止：VPN允许您加密互联网连接，以便您的流量和IP地址保持未知状态。[122]它用于维护您的隐私和安全。VPN服务器通常会将相同的IP地址分配给多个用户以增强隐私，但这种共享使用可能会导致网站和服务监控单个IP的高流量或多样化活动。因此，网站可能会屏蔽该地址以限制访问。[123]作为预防措施，VPN屏蔽通常与地理封锁一起使用。

KYC流程：平台可能还具有KYC检查和合规计划，这有助于检测*非*法融资和*洗*钱。此外，一些项目要求用户通过使用钱包签署消息来确认其非美国身份。此类流程还可用于通过检查用户身份来验证和阻止美国人进入平台。[124]各机构尚未明确哪些行动足以阻止美国用户

虽然许多项目试图真正努力阻止美国用户，但美国证券交易委员会和商品期货交易委员会等监管机构尚未就哪些措施足以阻止美国用户提供明确指导。合规方面的模糊性让项目无法确定他们应该采取哪些措施。这形成了一个自我审查的循环，项目选择限制其范围以避免法律后果的风险，导致美国公司在全球加密市场的存在感下降。

例如，CFTC对DeFi平台Opyn采取了执法行动，指控其通过其平台提供*非*法杠杆和保证金数字资产零售商品。[125]然而，尽管Opyn努力对美国用户进行地理封锁，但CFTC仍认为该措施不够充分，没有明确说明什么是充分合规。[126]CFTC专员SummerK.Mersinger特别批评了该机构在针对该执法行动的反对声明中表示：

“然而，由于缺乏一个透明的通知和评论程序来制定规则，委员会为那些想要遵守法律的人创造了一个不可能的环境，迫使他们要么关闭美国市场，要么将美国参与者拒之门外。”[127]运营挑战和合规成本

虽然监管环境迫使加密项目采取各种限制措施以避免美国的执法行动，但[128]这些要求不仅带来了重大的运营挑战，而且还增加了公司的成本和法律风险。许多团队必须在内部开发定制地理封锁解决方案和依赖Vercel等第三方提供商之间做出选择。[129]虽然第三方服务更高效且通常更具成本效益，但它们增加了对外部提供商的数据准确性和可靠性的依赖，这可能导致合规风险和系统漏洞。

例如，据传闻，我们采访的一个项目遇到了严重的合规恐慌，因为第三方地理封锁数据错误地指示了来自受限制区域的访问，引发了人们对第三方解决方案的有效性和准确性的担忧。虽然这个问题后来被认定为一个错误，但它凸显了依赖外部数据提供商实现合规所固有的运营风险和不确定性。任何违规行为的责任最终仍由项目方承担，而不是第三方提供商，[130]这意味着执法行动仍然可能针对加密公司进行访问违规，即使第三方服务导致了该问题。

这种严格合规的要求不仅增加了运营复杂性和成本，而且还带来了巨大的法律风险，因为项目对任何制裁或未注册的证券法违规行为都要承担严格责任。在这种情况下，严格责任意味着公司即使无意违反合规规定，也可能面临严重的财务和声誉后果。这种加重的合规负担和风险阻碍了创新，并使在美国境内安全扩展加密生态系统的努力变得复杂，进一步说明了执法监管对整个行业的不利影响。

除了排除美国用户外，建议项目不要鼓励使用VPN，因为这可能被解读为试图规避美国法规。明确指示美国用户使用VPN的项目可能会受到美国证券交易委员会的审查，正如组织因被认为规避监管控制而面临处罚的案例所见。通过明确声明空投不适用于美国人，并真诚努力实际限制美国人，各项目方强化了他们的论点，即分配不属于美国管辖范围。执法监管违反《行政程序法》

机构使用执法监管，尤其是有关空投的监管，与《行政程序法》的原则相冲突，《行政程序法》要求制定一个结构化且透明的规则制定流程。[131]SEC依靠诉讼而不是制定正式规则，以不可预测且往往具有追溯力的方式执行证券法。[132]这造成了监管环境不稳定，正如美国证券交易委员会（SEC）对RippleLabs的备受瞩目的案件所表明的那样，SEC指控Ripple的XRPTokens（一种用于国际支付的实用Tokens）构成了证券，尽管XRP持有者与Ripple缺乏财务联系，而且许多人不知道该公司与基础Tokens的联系。[133]

根据APA，联邦机构在制定新法规时必须遵循明确的程序，包括公开通知拟议规则和设定公众意见征询期。[134]这些程序要求旨在确保民主问责，允许公众和行业专家提供意见，并在最终确定规则之前进行彻底审议，从而确保政策明确、可预测和公平。[135]例如，在Ripple案中，由于SEC的加密证券政策缺乏先前的、公开的规则，导致了很大的不确定性。[136]Ripple运营了近十年，人们一直认为XRP不符合证券标准，因为它与Bitcoin和以太币在结构上相似，而SEC此前曾表示，这两者都不是证券，因为它们具有去中心化的结构。[137]SEC在没有建立明确的、预先存在的指导方针的情况下采取执法行动，导致Ripple和许多其他Tokens项目陷入不可预测的监管环境中。[138]

此外，基于执法的监管通过孤立的案例而不是一致的公共规则制定过程来设定不可预测的标准，从而损害了程序公平性。这种武断的做法损害了机构的信誉，削弱了行业信任。如果没有明确的前瞻性规则，小公司和开发商可能会面临更大的合规负担，从而严重影响他们的运营能力。选择性起诉不仅缺乏透明度，而且显得武断，尤其是在Bitcoin和以太币被允许不受此类监管审查的情况下运作的情况下。[139]这种方法允许机构“挑选赢家和输家”，使那些在没有明确规则的情况下进入市场的较小和较新的项目处于不利地位，而使先行者受益于监管确定性。[140]三、经济影响

随着Crypto格局的不断发展，了解美国参与的规模和限制性政策的财务影响对于未来的监管决策至关重要。我们的目标是量化地理封锁政策对美国居民Crypto空投的影响，并评估这些政策的更广泛的经济后果。我们的分析估计了美国的Crypto持有者数量，评估了他们对空投的参与程度，并描述了地理封锁可能造成的经济和税收损失。

为了推动经济影响，我们编制了11个地理封锁空投项目和1个非地理封锁空投项目的样本供我们控制。我们精心挑选了这些空投，因为它们在加密生态系统中具有重要意义，而且它们都在EthereumBlockchain上，从而确保了显著、精简和高效的数据收集过程。这些也恰好是加密领域最成功的项目之一。我们首先估计了受加密地理封锁政策影响的美国人数。然后，我们计算了美国人控制的活跃钱包地址数量。接下来，我们确定了样本的领取者数量、总收入以及该空投的每个领取者的中位数。利用这些数据，我们估算了美国居民和美国政府因我们的样本和CoinGecko的另一个样本中的地理封锁空投而损失的潜在税收总收入。

美国参与率

据估计，美国有**1840万至5230万Crypto持有者**，2024年，一般有**92万至520万月活跃美国用户受到地理封锁政策的影响**，其中包括空投和对项目使用的参与度降低。

表1：2024年美国活跃地址占全球的估计百分比

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计算：空投申领数据：价值和申领者数量

为了找到每次空投的申领者数量，我们研究了过去几次值得注意的Crypto空投的链上申领活动。这些包括（无特定顺序）：Uniswap、1inch、Blur、Eigenlayer、EtherFi、Arbitrum、Ethena、Optimism、ApeCoin、DYDX、Ethereum名称服务和LayerZero。这些空投都发生在EthereumBlockchain和Ethereum最大的一些第2层上。Uniswap在这里作为基线比较，因为它是列表中唯一一个没有对美国居民进行地理封锁的。之所以选择这个样本组，是因为它包括了Crypto经济中值得注意的项目以及值得注意的流动性事件。我们使用Dune来获取空投的Tokens数量和领取者总数。[190]这些数据是通过跟踪空投智能合约的链上事件获得的。每个领取事件的美元价值也是在领取时根据汇总的DEX历史价格计算得出的。由于其中一些空投的领取仍未完成，这些数字可能会在未来发生变化。但根据过去的空投领取模式，所有这些领取都已开放8个月以上，绝大多数将被领取的空投已被领取，只剩下一些微不足道的领取。这些是[表2]中得出的结果数字。

我们抽样的11个项目迄今为止创造了约71.6亿美元的总价值，在此期间，全球约有186万名索赔者参与，每个合格地址的平均索赔价值中位数约为4.8万美元。

利用这些已领取空投的美元价值，我们现在可以通过结合表1中的数据将这些金额应用于美国居民。

计算：估计美国居民的总收入损失

使用美国居民控制的活跃地址百分比以及上述两个部分的空投索赔数据，我们估算了由于地理封锁限制而导致美国居民损失的金额。[191]

[表3]显示了我们样本中的估计损失组。[192]

根据上表中的空投数据，估计美国居民在2020年***至***2024年期间损失了18.4亿美元至26.4亿美元的潜在收入。

值得注意的是，上面分析的空投列表只是少数值得注意的空投。CoinGecko的一份报告分析了各种空投（虽然不是完整清单），报告显示，通过空投向领取者分发的资金总额约为266亿美元。[193]然而，其中29个没有地理封锁限制。

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计算：由于空投限制而损失的估计税收收入

美国实行累进所得税制度，普通收入的税率为10%至37%，长期资本收益的税率为0%、15%或20%，具体取决于纳税人的收入。[197]根据现行税法和美国国税局(IRS)的指导，空投通常在收到时被视为普通收入并征税因此。[198]为了进行分析，我们假设平均有效联邦税率为22%，这是基于各收入等级分布的合理估计。

此外，各州税率差别很大，一些州不征收个人所得税，而其他州则维持超过10%的最高边际税率。为了解释这种差异，我们采用了5.65%的加权平均州所得税率，该税率是根据人口调整后的州税率得出的。[199]

根据我们样本组和CoinGecko报告估计的19亿美元至50.2亿美元的空投收入损失范围，在2020年至2024年期间，相应的联邦税收收入损失预计在4.18亿美元至11亿美元之间，另外的州税收收入损失约为1.07亿美元至2.84亿美元百万。[200]

这些估计不包括资本利得税，该税款将在随后处置Tokens时适用，并代表额外的税收来源。

计算：离岸迁移导致企业税收损失

监管不确定性已将很大一部分Crypto行业推向海外，导致美国Crypto开发商和企业运营明显下降。根据ElectricReport，[201]美国在全球Crypto开发商中的份额已从2015年的38%下降到2024年的19%，这表明人才和经济活动大量迁移。虽然很难量化离岸迁移导致的企业税收损失的确切数字，但这一趋势表明高收入Crypto公司的潜在税收贡献大幅下降。

一个明显的例子是Tether，它是稳定币USDT的发行方，注册地在英属维尔京群岛。2024年，Tether报告的利润为62亿美元[202]，甚至超过了贝莱德这样的传统金融巨头。如果Tether的总部设在美国，这笔利润将缴纳21%的联邦公司税，估计联邦税收收入将达到13亿美元。此外，考虑到平均州公司税率为5.1%，估计将产生3.16亿美元的州税。

仅Tether的离岸身份就可能造成每年约16亿美元的税收损失。鉴于Tether只是加密生态系统中的一个主要参与者，多家在海外运营的高收入公司的累积影响可能会成为美国政府的巨大收入来源。

这些数字凸显了美国监管政策推动加密公司走向海外的更广泛经济后果。持续实施限制空投获取和促进Crypto创新离岸外包的监管政策，导致美国税基大幅缩水。建立明确而结构化的监管框架将通过激励Blockchain公司在国内运营来减轻这些损失，从而促进美国的经济增长和税收收入。

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